由于消費者對于飲品的要求從口感上升到口感+營養，含有豐富蛋白質、維生素的含乳及植物蛋白飲品在軟飲料子行業中的成長性一直是處于狀態，2013年前11個月行業的營收達862億，同比增速25.47%，是整個飲料行業中增速超過20%的子行業。

含乳及植物蛋白飲料行業特征為一個品牌代表一個品類，行業的擴容不斷由新品牌新品類帶來，比如銀鷺的花生牛奶和養元的六個核桃。露露作為老牌的杏仁露生產企業，由于缺乏產品上的創新及拓展，在植物蛋白飲品行業中的市占率逐步走低，從早年18%下降到目前3%以下。但是由于技術壁壘和品牌比例，露露在杏仁露這個利基市場競爭優勢明顯，地位難以撼動。

我們認為露露要在非利基市場有所建樹必須從品牌形象重塑與渠道改革兩方面入手：

品牌形象重塑上，首先要突破“冬天喝露露”的局限，通過空中宣傳及地面活動跟進，一方面改變露露于杏仁露的定位，另一方面改變杏仁露只適合冬天的定位；其次梳理產品終端價格體系，形成統一、符合自身定位的終端形象；后在產品包裝、形象代言等方面做出更貼合目標消費群體的改變。

渠道改革方面，首先要理順渠道價格體系，實現基本的渠道內無竄貨及價格體系穩定；其次，要強化銷售團隊的執行能力，加強對渠道及終端的管理能力；后，如果能在市場推廣方面有更多創新型舉措、配合生動化陳列、活動給消費者以強勢的終端品牌形象則佳。

目前露露的主要措施集中在渠道價格體系的梳理上，即渠道改革的步，通過提高終端價格增厚渠道利潤，目前來看確實有一定的成效，但這是變革的步，后續我們期待露露能從品牌形象及渠道上做出更多變革與創新，從而實現從固有杏仁露市場的突破。

雖然從成長性角度看，露露還需要做很多努力，但是由于其在利基市場的龍頭地位，擁有穩健的經營能力及很好的現金流。因此在估值底部時配置是一個很好的防御性品種。

我們預計在渠道逐步改善的情況下銷售收入復合增長在20%左右，預計2013-2015年收入分別為26.7億、32.1億、38.6億，實現利潤3.35億、4.17億、5.15億，對應EPS為0.837元、1.040元、1.284元。結合相對估值和估值，給與27.39-28.95元的目標價區間，首次給予增持評級。